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跨境通2018年中报点评:存货、现金流好转,核心竞争力持续打磨

发布时间:2018-08-30    研究机构:光大证券

业绩概况:收入和净利继续高增长 公司发布2018 年中报,实现营业收入98.75 亿元、同比增77.23%;归母净利润5.07 亿元、同比增61%;扣非归母净利润4.74 亿元、同比增54.79%; EPS0.34 元;净利率为5.12%。

跨境电商业务继续快速增长以及优壹电商于18 年2 月并表促收入增速较高,若扣除并表影响,原有业务收入同比增长30%左右;净利润增幅低于收入主要因毛利率下降幅度大于费用率,其中财务费用率因汇兑损益和利息支出增加上升较为明显。若简单扣除优壹电商,原有业务净利润同比增16%左右(未考虑合并层面财务费用影响,包括汇兑损失以及收购帕拓逊等带来的利息支出增加等)。 分季度看,17Q1~18Q2 单季度收入分别同比增50.72%、73.85%、51.84%、75.27%、74.38%、79.81%,归母净利润分别同比增82.05%、119.67%、57.58%、111.42%、65.05%、56.86%。18 年以来收入端保持了70%以上的高增长,且Q2 略提速。

收入拆分:出口业务持续健康增长,进口受益优壹电商并表大增 公司以跨境电商业务为主(收入占比99.19%),另有少量百圆裤业的服装国内销售业务。

1)跨境电商主业按主体来看:跨境电商两大主体公司环球易购、帕拓逊18 年上半年分别实现收入58.32 亿元(+26.61%)、14.61 亿元(+65.95%), 归母净利润3.56 亿元(+27.56%)、1.27 亿元(+55.69%)。另外,优壹电商100%股权自2018 年2 月开始并表,2~6 月实现收入26.42 亿元、归母净利润1.42 亿元。

2)跨境电商主业分出口进口来看:18H1 公司出口收入仍占主导、通过环球易购(通过自营网站+第三方平台,经营服装和电子两大品类)和帕拓逊(第三方平台,主营电子品类)实施,出口收入为70.71 亿元、同比增43.99%。 分季度来看,Q2 出口业务收入增速略放缓,系公司利用淡季加强内部体系建设和优化,对经营和增长质量更为看重所致;其中,环球易购出口收入18Q1/Q2 分别同比增48.20%、30.41%;帕拓逊收入分别同比增79.58%、53.62%。

进口业务方面,目前由环球易购和优壹电商构成。18H1 环球易购进口收入2.14 亿元、同比降50.91%;18Q1/Q2 收入分别同比-52.74%、-49.34%, Q2 进口降幅略有收窄;优壹电商贡献收入26.37 亿元。

3)跨境电商出口业务按销售模式进一步分拆:可分为自营网站(环球易购运营)和第三方平台(环球易购和帕拓逊均有销售)。18H1 自营网站:第三方平台收入占比为52:48。自营网站收入36.84 亿元、同比增42.58%;第三方平台收入33.87 亿元、同比增45.56%。

自营网站中,电子类、服装类2018H1 收入分别为20.31 亿元、16.53 亿元,同比增速分别为55.36%/29.48%,GMV分别为32.02 亿元(+54.11%)、24.43 亿元(+30.50%)。其中,电子类增速略放缓,服装类自营网站收入17Q1 下滑、17Q2 回升至35%,17H2~18H1 保持了30%以上的增长,显示前期调整到位、目前已回归合理增速。

第三方平台中,环球易购和帕拓逊2018H1 收入分别为19.25 亿元(+33.15%)、14.61 亿元(+65.95%)。

财务指标:毛利率、费用率因并表下降,环球易购存货、现金流好转

毛利率:18H1 毛利率同比下降7.91PCT 至39.96%,主要为优壹电商并表、其毛利率较低拉低总体所致。其中服饰家居类、电子产品类、母婴用品类(优壹电商18 年2 月新并表)毛利率分别为65.89%(-1.81PCT)、47.05%(+2.75PCT)、10.22%。

17Q1~18Q2 单季度毛利率分别为49.31%(-0.56PCT)、46.58% (-4.35PCT)、49.29%(+2.86PCT)、52.06%(+4.73PCT)、44.71% (-4.60PCT)、35.79%(-10.79PCT)。

费用率:18H1 公司期间费用率同比降6.73PCT 至33.31%。其中销售、管理、财务费用率分别为30.31%(-6.70PCT)、1.95%(-0.62PCT)、1.04% (+0.59PCT)。财务费用率同比提升,主要为汇兑损失增加较多(18H1 汇兑损失1746 万元、17H1 为收益1953 万元)以及利息支出增加(同比增97.48%至6766 万元)。

其他财务指标:1)18 年6 月末存货因并表增加,总额较年初增16.31% 至45.13 亿元。但分拆来看,环球易购存货余额31.98 亿元、较年初下降6.38%;帕拓逊4.76 亿元、增43.81%;优壹电商7.52 亿元、增119.24%。因18 年有优壹电商并表因素,存货周转率不可比。

2)应收账款较年初增127.95%至15.12 亿元,增幅较大主要为优壹电商并表以及本身业务规模扩大所致;扣除优壹电商后预计应收账款在10 亿左右,较年初6.63 亿有所增加。

3)环球易购现金流明显好转、上半年转正。18H1 经营活动净现金流为-1.64 亿元,分拆来看,环球易购上半年经营净现金流为1737 万元(其中Q1/Q2 分别为-1.24 亿元、1.41 亿元);帕拓逊经营净现金流为545 万元; 优壹电商经营净现金流为-1.41 亿元。

4)18H1 资产减值损失同比增74.87%至3607 万元,主要为坏账损失和存货跌价损失均有所增长。

18年继续修炼内功,经营质量明显提升

公司2017~2018 年整体发展战略从“做大”向“做强”转变,通过推进团队和管理体系建设、加大物流/供应链/研发等系统性投入,着重打造公司核心竞争力和护城河、确立相比同业的领先优势,保证公司在已经取得规模领先优势的基础上实现长期、中高速的稳健增长。

业务层面,电子站Gearbest 世界排名373 名、成绩依然优秀;主要网站Gearbest/ZARUL/Rosegal 等用户数、访问量、复购率、转化率等关键指标继续向好;公司今年将继续大力推进电子站Gearbest 的平台化和本地化、服装站的品牌化,提升用户口碑、粘性和影响力。另外,自营网站移动端收入占比继续提升,自2017H1 的31.23%提升至2018H1 的40.87%。

公司自有品牌收入占比已达35.31%,较2017 年全年的30.66%继续提升。公司将重点打造GearBest、ZAFUL、Rosegal、Mpow 等优秀品牌,力争将GearBest、ZAFUL、Rosegal 等品牌打造成为多个国家和地区排名靠前的电商渠道品牌和产品品牌;并通过加大品牌供应商合作,适度提升品牌采购集中度,通过供应商品牌提升自有渠道品牌的定位和渠道影响力,从而提升消费者购物体验,对外实现提升消费者的粘性和公司综合盈利能力,对内实现提升公司内部资源匹配效率。

公司加强了物流服务体系的建设,优化物流服务体系流程节点,在跨境专线物流模式取得了明显的成绩。截止18 年6 月末,公司仓储面积达到31 万平方米,其中国内仓9 个、仓储面积达到22 万平方米;通过与第三方合作的模式在20 个国家建立了61 个海外仓、仓储面积达到9 万平方米。

报表层面,公司将在保持业务规模持续扩张的前提下,更加关注财务状况的稳健性,通过采销模式的升级、自营平台向第三方供应商有序开放、备货算法优化、产品SKU 分级管控、库存管理流程优化、供应商账期优化、现金管理等措施,实现库存、现金流等核心财务指标的改善,进一步提升公司经营质量和业务发展过程中的抗风险能力。

打造核心竞争力逐步显效,长期增长可期

公司预计2018 年1~9 月归母净利润增50~80%。在跨境电商主业继续增长基础上,公司自2018 年2 月开始并入优壹电商100%股权和帕拓逊10% 股权,前者增厚收入、利润,后者对利润有一定增厚。

我们认为:1)公司所在跨境电商行业处于发展早周期,国外市场空间大、不同国家市场亦存在深耕机会。2)公司已取得先发优势和规模优势, 目前战略思路向打造公司核心竞争力转变,增长更加注重质量和长期可持续性。目前来看,一方面,公司业务指标持续向好,主要网站运营健康,服装站18 年上半年完成清理无效流量、收入增速在17H2 回升后保持平稳,电子站推进平台化、网站排名保持全球靠前;另一方面,财务关键指标库存、现金流等好转明显,彰显公司自身造血能力的强化。3)中美贸易摩擦对公司影响有限,一方面征税品类与公司产品重合度非常低、另一方面公司对美客单价远低于美国进口免税金额800 美元,同时对美以国内直邮为主、可避免征税影响。另外,上半年公司汇兑损失比较大,Q2 以来人民币汇率呈贬值,对公司汇兑损益方面构成利好。4)2018.4.23 公司公告二股东、副董事长兼总经理徐佳东先生拟以高溢价不低于28 元/股收购大股东兼董事长杨建新及夫人合计1.10 亿股(占总股本7.27%),成为公司实际控制人,彰显对公司长期发展信心;目前仍在推进中。

我们长期看好公司布局跨境电商行业的广阔发展空间,以及公司作为龙头积极进行业务和管理层面的精细化运营,带来行业优势地位的不断巩固和长期可持续、健康的增长。目前来看公司存货、现金流等指标好转明显彰显经营能力和效率提升,我们略上调18~20 年盈利预测,考虑股本变化,调整2018~2020 年EPS 为0.79/1.12/1.55 元,对应18 年PE19 倍,维持“买入” 评级。

风险提示:国外需求疲软、国际贸易环境或电商平台政策变化风险、并购整合不当。

申请时请注明股票名称